当底层技术发生变化时，基于这些技术构建的业务范围也会随之改变。稳定币是这种转变的第一个鲜明例证。像 Tether 和 Circle 这样的主要发行方目前流通的稳定币总额约为 2500 亿美元，而 Tether 持有的美国国债数量甚至超过了大多数 G20 国家。

稳定币的商业范围早已超越了发行层面。它现在涵盖了编排层（例如 BVNK、Stripe）、链上新银行（例如 Ether.Fi、UR）以及稳定币支付终端（例如 Ingenico-WalletConnect），并且这些产品已经投入商业应用。

新技术不断催生新的经济活动形式，随之而来的是新的商业机遇。那么，代币化股票究竟能带来哪些机遇呢？

在本文中，我们将梳理代币化股票的生命周期，分析当前的市场格局，并重点介绍正在涌现的商业机遇。

1. 代币化股票的生命周期

代币化股票市场仍处于早期阶段，目前大多数讨论仍集中在代币化模型上。然而，发行仅仅是起点。在以下章节中，我们将详细介绍代币化股票的完整生命周期，从发行到在交易场所上市、价格发现和流动性形成、用作抵押品以及最终赎回。

为了更好地进行分析，我们重点研究了三个具有代表性的案例：Securitize、Backed Finance 和 Robinhood。我们比较了这些模型中每个阶段的差异，并指出了每个步骤的关键考虑因素。

1.1 发行

Securitize：通过美国证券交易委员会 (SEC) 注册的转让代理机构直接发行股票代币。投资者只能通过已获批准的钱包参与，这些代币与传统股票享有相同的所有权、投票权和分红权。

Backed Finance：通过特殊目的实体 (SPV) 持有基础股票，并发行以这些股票为标的的无记名债务证券，这些证券以代币形式打包。

Robinhood：当投者通过 Robinhood 应用程序购买股票代币时，Robinhood EU 通过美国经纪商获取股票，并将股票代币作为衍生品合约而非基础股票发行。

生命周期的第一步是基础股票的代币化。关键区别在于每种代币化模型所隐含的法律所有权结构。该结构决定了代币可以在哪些平台交易以及哪些人可以参与。此处省略详细机制，因为每种模型已在前文中介绍。

1.2 在交易平台上市

Securitize：支持在其自有的 ATS（另类交易系统）上进行代币化股票的二级交易。 ATS 与场外交易 (OTC) 做市商合作，这些做市商作为美国证券交易委员会 (SEC) 和美国金融业监管局 (FINRA) 注册的经纪交易商运营，并通过订单簿和询价 (RFQ) 机制促进交易。

Backed Finance：xStocks 可在 Bybit 和 Kraken 等中心化交易所 (CEX) 以及 Jupiter 和 Raydium 等去中心化交易所 (DEX) 上全天候自由交易。

Robinhood：Robinhood 的代币化股票代币只能在 Robinhood 应用内交易，目前每周 5 天、每天 24 小时运营。

交易平台的准入因代币化模型而异，执行机制也因此有所不同。在 Securitize 的 ATS 上，订单撮合和结算在链下进行，并遵循现有的证券市场规则。相比之下，xStocks 不受任何交易平台限制。它们通过中心化交易所 (CEX) 的订单簿进行交易，并通过去中心化交易所 (DEX) 上的非托管链上自动做市商 (AMM) 进行交易。Robinhood 既是交易对手方又是流动性提供者，在其平台内部处理用户订单流。

1.3 价格发现

Securitize：根据 Reg NMS 的规定，Securitize 的另类交易系统 (ATS) 必须提供公平的执行价格。在订单匹配时，它会参考传统股票市场的价格，并验证执行价格是否在可接受的价格范围内。

Backed Finance：xStocks 集成了预言机，用于获取链上基础股票的参考价格。基于 Solana 的股票代币主要依赖于 Pyth Network，而 EVM 部署则结合了包括 Chainlink 在内的多个数据源来构建参考价格。

Robinhood：代币化股票的价格由 Robinhood 的内部账本系统确定，并直接参考美国股票市场（例如纳斯达克和纽约证券交易所）的常规交易时段价格。

价格发现机制提供了一个公平的参考价格，使投资者能够高效交易。与传统股票或加密原生资产相比，股票代币的价格发现机制存在更多摩擦。加密资产默认全天候链上交易，而股票的底层市场则在链下进行。

最具挑战性的因素是常规交易时间。在市场开放期间，套利使代币化股票的价格与其底层股票的价格紧密相连。溢价和折价会通过实时价格信息迅速得到修正，代币价格最终会向现货股票价格靠拢。