美联储会议纪要将再掀波澜？解构美息走势

上周三和周四，美储局主席在美国会就半年度货币政策作听证，谈到的多是美议息事宜，尤其是美国会不会行负利率。联邦基金期货价格显示，12月前加息的概率从上周三早晨的30％略升至37％。市场认为，第一次加息到0.50％至0.75％可能在2017年1至6月间。基金期货远期曲线显示，市场认为2018年5月前不太可能第二次加息会加到0.75％至1.00％。
 

高盛在解读耶伦事先发布的证词时称，美联储的基线情景仍是继续加息（additional hikes），且不止加息一次。高盛认为耶伦的证词里关于货币政策的新消息不多，但她继续强调了FOMC将渐进加息的预期。

1、耶伦承认“金融市场的现状变得不太利于经济增长。如果这种现状继续，会影响经济活动的前景以及劳动力市场。”但是耶伦表示：“长期利率和油价的下降会部分程度上抵销这种影响。”

2、耶伦对货币政策和经济前景没有新信息，但提及FOMC预测经济将继续以可确保渐进增加联邦基金利率的程度增长。同时耶伦承认去年四季度经济活动增长速度明显放慢，但她表示劳动力市场条件大为改善，还有进一步改善的空间。

3、耶伦认为海外经济的消极影响会为美国经济增长带来风险，美国国内近期的市场波动归因于海外市场，人民币贬值加剧了中国外汇政策的不确定性以及经济前景的不确定性，这导致全球金融市场的波动增加，施压持续疲软的海外市场，并增加了对全球经济前景的担忧。

4、耶伦承认了最近对通胀预测的下降，但是美联储官员对此并没有表现出广泛的转变。就最近出现的收支平衡下降而言，耶伦称市场对通胀的预测降至历史低点，但是这些下降反映了过去一年半里的风险和流动性溢价。

有“美联储通讯社”之称的《华尔街日报》记者Jon Hilsenrath认为，耶伦并未就未来是否推迟加息给出明确的回答，但她反复指出经济中的风险因素，表明她对经济的看法偏悲观。这意味着，美联储在12月加息后，对未来进一步加息会表示谨慎。如以为美储局今时的加息考虑，只是着眼于：就业人数、失业率、通胀率，与经济增长率的话，就可能看不到为何美储局要坚执加息，这就得从负利率着眼。

在听证会上耶伦在被问及实施负利率是否有法律依据时，耶伦表示并未仔细研究相关法律，称这仍然是一个需要探究的问题，目前美联储还没有完全研究清除。但耶伦亦表示目前“没有意识到有任何事情会妨碍美联储实施负利率。”

事实上目前连日本在内，有八个国家，包括瑞典、瑞士、德国等都行负利率，美储局副主席Stanley Fischer曾对这些国家推出负利率并未见有任何不良后果，表示欣慰，事实上，他一直主张利息到零后，并不是就不可以再降息或量宽，央行买入银行的债务（即QE）又或行负利率，都是有“降息”的效用，即为市场提供以为再不能提供的流动性，其学生，前美储局主席伯南克，就用了买入银行的债务这一招，而离任后的伯南克在去年12月亦曾表示过美储局可行负利率。

伯南克这个“可行负利率”的说法是值得关注的，因为美储局在2010年曾讨论过可否行负利率，当时是被否决了。而当时，伯南克仍为美储局主席的，是否当时伯南克也赞成行负利率，但被否决了，还是当时伯南克也反对行负利率，但今时就因时移世易，而赞成行负利率了，若是，则今时美储局行负利率是呼声高了的。

事实上，美储局最近做了个压力测试，设3月期国库券息于2016年第二季起低于零，并维持至2019年第一季，其带来的影响会使失业率升至10％，回至2008年金融危机时水平。要留意，这还未到负利率，美储局行负利率，会有什么顾虑？

不少债券基金或债务工具，都是正息（不是负息）来计价，一旦负息，这些基金或债务工具就不可能再滚存，roll over，也就意味他们的资金链会断裂，带来的爆煲，劲过雷曼。为什么日本、瑞典、瑞士、德国等国可行负利率，而美国不能，因为美国是美元，美元的影响太大，就如大象跛脚，会压死人，蚂蚁跛脚压不死人。当然，大象跛脚会压死多少人，在大象跛脚前，无人能知，但你美储局敢不敢试？亦因此Stanley Fischer对欧洲一些经济体出现负利率，而无不良后果，感到欣慰。欣慰是未见压死人。

如美储局不敢乱行负利率，但当金融局势一直恶化时又怎办？美债息将全线低，一如在去年9月，美短期票据就有一日试过负利率，一日负利率很易挺过去，如有一个月负利率，美储局能不理吗？要理，可以有个苦肉计，10年、30年国债可以不理，但如美通胀稍微升，资金持续涌入，压低美短债息时，美储局就只好加息，使短期息仍然在零区或之上，不要负息（浸落水），以维持美国金融市场系统的运作，不出现系统性风险，Systematic Risk会否如是？等着瞧，后果如何？明天谈。

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